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大盤瘋漲，租賃疲軟的關鍵是…

今年台股光是大盤（不含息）的報酬就已經來到兩成，許多股票也隨之頻創歷史新高。但如果你是租賃三熊的股東，如果看到今年三熊的股價表現，恐怕是笑太不出來。（跌爛只能當熊…）

圖1：租賃三熊今年股價表現並不美麗。來源：阿格力價值成長股APP

 

為什麼大盤創高，但租賃三熊還能這麼軟呢？答案就是升息的後遺症。我們從2022年美國暴力升息之後，台灣央行其實也陸續升息了5次，目前的利率水準已經是金融海嘯之後的最高水準。

圖2：台灣央行2022以來升息5次，利率水準是金融海嘯以來的最高狀態。來源：財經M平方

 

對於跟銀行借錢再去放款的租賃三熊來說，一來資金成本被墊高，二來為了反應成本提高報價就可能讓業績成長趨緩，第三則是最棘手的問題－延滯率與呆帳問題開始浮現。

圖3：利息費用成長遠大過營收成長。來源：各公司財報，阿格力整理

 

圖4：以中租為例，延滯率與備抵呆帳都有上升趨勢。來源：中租法說會，阿格力整理

 

裕融大漲的原因剖析

不過就在租賃三熊處於營運逆風期的時候，裕融(9941)在5/28突然拉了一根超大的長紅棒，難道租賃的營運逆風提早結束？其實不然，這波裕融大漲阿格力認為有幾個原因。

首先，裕融早在去年底開始就陸續提列預期信用減損，率先開始打呆帳，所以從預期信用減損佔營收比重的資料來看，裕融是租賃三熊裡面出現明顯下滑的公司。而公司在最新的法說會上也提到，第三季開始無論是授信的品質或是呆帳，都會逐步改善，換言之現在就差不多是營運谷底。

圖5：裕融的預期信用減損好轉。來源：公開資訊觀測站，阿格力整理

 

第二，裕融處分掉裕隆汽車金融（中國）的股份之後，預計在第三季就要入帳，法人預估對裕融的獲利貢獻約在1元的水準。如果就裕融第一季EPS衰退1.23元（年減35.14%）來看，這筆處分利益是有機會剛好把這個洞給補上。倘若後續就如裕融所表示開始逐漸好轉，那今年的獲利仍有機會挑戰一個股本，相對的本益比評價就值得大家思考了。

圖6：裕融處分一部分的中國事業，可望填補今年獲利的衰退。來源：阿格力價值成長股APP

 

第三個原因，企金成長、消金傳出好消息

過去裕融獲利能夠快速成長，主要就靠旗下兩大子公司快速擴張，一家是以企業金融及綠電為主、並公開發行的新鑫（6871）；另一家就是以消費金融（如機車、3C產品等）為主的裕富數位資融。

阿格力先幫大家整理今年第一季的獲利貢獻數據，並且跟2023第一季進行對比，可以看到新鑫即便在升息循環的狀況下依舊能繳出15.42%的成長力道。但裕富數位資融就沒這麼幸運了。因為裕富數位資融放款的對象多為個人（在升息循環壞帳率自然提高），加上近期立委諸公重砲轟擊租賃業者，都帶給裕富數位業績不小壓力，今年第一季裕富數位的獲利貢獻大幅減少將近40%。

圖7：裕融重大子公司獲利貢獻變化，可以看到消金為主的裕富數位衰退明顯。來源：公開資訊觀測站，阿格力整理                                                                                                                                                  

 

不過消費金融相關業務也不是沒有好消息。舉例來說，今年裕隆今年開始交付的n⁷ 電動車在前四個月就交了超過1,500輛，而且第二波預購即將開始，這對裕融自身業務當然息息相關。因為阿格力的老編有購入n⁷（YouTube），所以在後台有留意到自家業務已經通通整合，包含分期（裕融）、保險（新安東京）、租賃（格上）、充電樁（裕電俥電）、中古車回收（行將企業），完全可以看到交通ETF的整合威力。只要裕隆集團的車賣愈好（包含中華），這塊業務自然能夠被帶動。只是目前汽車在消費金融的佔比並不高（約11%），但股價跌久了，出現一些利多消息自然就有反應。

圖8：賣一台車就能帶動集團所有業務。來源：LUXGEN

 

除此之外，阿格力發現裕融的東南亞業務其實出現不小的成長。阿格力針對前面各家子公司的獲利貢獻進一步幫大家放大整理，可以看到東南亞在2022的貢獻開始轉正之後，便開始進入快速成長。光是今年第一季的獲利貢獻，就已經超過2022全年，也比去年同期大幅增加214%。目前裕融在東南亞主要以菲律賓為主，但預計今年第二季會開出馬來西亞的據點、明年將開出泰國據點。阿格力認為有了菲律賓的經驗，後續的發展會再順暢一些，期許未來東南亞這塊能夠成為推動裕融成長的第三引擎。

圖9：東南亞事業開始貢獻並快速成長。來源：公開資訊觀測站，阿格力整理

 

租賃後續觀察

綜合來說，阿格力認為目前租賃業的營運面並沒有太大改變，最好的證明就是三熊的營收其實都還在不斷創高，代表市場發展依舊朝著好的方向前進。因此，大家未來就看升息循環是否真的結束，屆時租賃三熊的獲利就有機會重新變成租賃三雄。

圖10：租賃產業趨勢沒有改變，營收仍在成長。來源：阿格力價值成長股APP