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⚠️ 本文章為教學APP功能或整理總體經濟與公司營運重點，非投資建議與任何買賣的邀約。
台股2024年台積電狂漲超過8成的帶領之下，全年度含息報酬率超過三成，如果以2023這波大多頭的起點開始看，過去兩年的含息報酬率則是超過七成！台股在AI浪潮的加持之下整整走了兩年的大多頭。
圖1：台股走了兩年大多頭。來源：財經M平方
到了2025，台股是否還有機會連續三年走向多頭？在過去兩年基期已經墊高的狀況下，阿格力認為觀察重點可以放在公司營運是否具備持續性。只要公司的營運能夠持續增溫、未來能夠愈賺愈多，那就比較不令人擔心。話不多說，阿格力今天就幫大家整理三家營運具備持續性（營收能持續維持好狀態）的公司，希望拋磚引玉，大家可以找到更多類似的公司！
鈊象(3293)－賭博成癮帶來的持續性
第一個營運相當有持續性的就是以博弈遊戲為主的鈊象（3293）。首先，博弈本身就是一個具備持續性的行為。因為根據研究顯示，人們在賭博的時候，大腦分泌多巴胺（一種神經傳導物質，會讓人感到愉悅）的區域會出現活絡行為，尤其在一直輸錢的時候突然贏了一筆，他們獲得的愉悅感會大幅增加（參考來源）。
過年前夕，阿格力也整理了在各種行為下，大腦分泌多巴胺的單位數，發現打賭贏了的多巴胺高達210，比加薪、發薪水都還高；而贏得樂透（跟前面提到一直輸錢然後突然贏了一筆一樣）的多巴胺更是高達750，甚至比吸食古柯鹼、嗎啡等毒品都還高！通常多巴胺分泌的愈多，就愈有機會出現成癮行為（因為做這件事會得到快感），顯然賭博就是非常容易成癮的一種行為。
圖2：各種行為的多巴胺分泌單位。資料來源：YourData，阿格力整理
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台股2024年台積電狂漲超過8成的帶領之下，全年度含息報酬率超過三成，如果以2023這波大多頭的起點開始看，過去兩年的含息報酬率則是超過七成！台股在AI浪潮的加持之下整整走了兩年的大多頭。
圖1：台股走了兩年大多頭。來源：財經M平方
到了2025，台股是否還有機會連續三年走向多頭？在過去兩年基期已經墊高的狀況下，阿格力認為觀察重點可以放在公司營運是否具備持續性。只要公司的營運能夠持續增溫、未來能夠愈賺愈多，那就比較不令人擔心。話不多說，阿格力今天就幫大家整理三家營運具備持續性（營收能持續維持好狀態）的公司，希望拋磚引玉，大家可以找到更多類似的公司！
鈊象(3293)－賭博成癮帶來的持續性
第一個營運相當有持續性的就是以博弈遊戲為主的鈊象（3293）。首先，博弈本身就是一個具備持續性的行為。因為根據研究顯示，人們在賭博的時候，大腦分泌多巴胺（一種神經傳導物質，會讓人感到愉悅）的區域會出現活絡行為，尤其在一直輸錢的時候突然贏了一筆，他們獲得的愉悅感會大幅增加（參考來源）。
過年前夕，阿格力也整理了在各種行為下，大腦分泌多巴胺的單位數，發現打賭贏了的多巴胺高達210，比加薪、發薪水都還高；而贏得樂透（跟前面提到一直輸錢然後突然贏了一筆一樣）的多巴胺更是高達750，甚至比吸食古柯鹼、嗎啡等毒品都還高！通常多巴胺分泌的愈多，就愈有機會出現成癮行為（因為做這件事會得到快感），顯然賭博就是非常容易成癮的一種行為。
圖2：各種行為的多巴胺分泌單位。資料來源：YourData，阿格力整理
目前鈊象除了自己就有發行像明星三缺一、金猴爺等博弈棋牌遊戲以外，最近幾年也開始把遊戲輸出海外，例如去年急速成長的東南亞市場，面對歐洲也有 Ta Da Gaming這個平台持續攻城掠地（阿格力都有幫大家追蹤點我複習），以授權的形式讓合作夥伴幫忙擴張營運觸角。就如我們前面提到，由於賭博是容易成癮的行為，賭客一旦上線，就有持續累積營收的機會。因此我們看鈊象自2019開始往海外擴張以來，每月的營收已經連續6年墊高，從單月3億營收成長到17億，真的非常驚人。
圖3：鈊象每月營收逐年墊高。來源：Goodinfo! 阿格力整理
除此之外，鈊象的財務三率也非常穩定，主要是軟體業所需的資本支出不多（頂多買買伺服器、租賃雲端平台等等），而且博奕遊戲跟3A大作相比之下也不需要太強悍的開發環境，比較不會花大錢開發、不賣座就搞垮公司的狀況，所以鈊象營收多少、獲利預期就是多少。未來大家只要持續留意鈊象是否又有拿下新的國家授權（例如2025有可能拿到歐洲最大市場－英國的線上博弈執照），相信不久之後就會看到營收又慢慢跟上來。
圖4：鈊象三率穩定，獲利隨著營收一起成長。來源：阿格力價值成長股APP
崇越(5434)－跟著台積電吃香喝辣
另一家營收具有持續性的就是台積電的好朋友：崇越（5434），眾所皆知台積電(2330)目前已經是晶圓代工領域中最頂尖的公司，輝達、蘋果等一大票美國科技巨頭，通通都要仰賴台積電。但是台積電也不全然沒有缺點，就是晶圓代工如果要持續維持領先地位，資本支出是一定不能少。近年台積電去日本、美國、歐洲各地都設置了製造基地，近期法說會所公布的資本支出，更高達380~420億美元，相當於台幣1.37兆！
要知道，台灣最新出爐的總預算案也才3兆多，一家公司的資本支出就快追上國家半年的預算！因此，以台積電需要這麼多錢持續投入資本支出的狀況來看，每年的盈餘分配率自然不高。根據阿格力APP的資料顯示，台積電近10年的盈餘分配率僅約50%，年均殖利率也才3%，而且台積電的Beta值達到1.52，波動震盪也比較大，對於存股族來說很可能輕易被洗掉或心理壓力大。
圖5：台積電資本支出較重，且波動較大。來源：阿格力價值成長股APP
回頭來看崇越，崇越的主要業務是代理通路，最大的代理產品線就是全球半導體材料商領導廠商－信越化學的相關產品。信越化學目前是全球最大的矽晶圓供應商，而且光阻液的市佔率也達到20%，如果只看先進產品的話，市占率更高達40%！當台積電要生產晶片的時候，就要向上游叫料，而且矽晶圓、光阻液這種化學品都屬於耗材，用一次就要重新再買新的。因此，當台積電生意好的時候，向上游叫的原料就愈多，崇越的生意自然就跟著愈來愈好。我們如果把台積電跟崇越兩家公司的營收走勢放在一起的話，的確也可以看到這個現象。
圖6：崇越與台積電的營收走勢相當類似。來源：阿格力價值成長股APP
雖然崇越跟台積電的營收趨勢相似，但崇越跟台積電有一個不同的地方，就是崇越不需要太多的資本支出。頂多就是需要辦公室就近服務客戶或是建設物流倉庫加快配送時效，對比台積電晶圓廠的造價，可以說是微不足道。因此，崇越近10年來的平均盈餘分配率高達70%，年均殖利率也超過5%，而且崇越這類的材料通路商也比較冷門，Beta值也僅約0.8，等於跟著享受半導體業的繁榮果實，又可以抱得比較安穩。大家如果對崇越也感興趣的話，最近阿格力也有追蹤崇越營運的文章，裡面也有帶到今年的營運展望，大家可以再去參考（點我複習）。
圖7：崇越的盈餘分配就大方許多。來源：阿格力價值成長股APP
宏全(9939)－進擊中的瓶蓋王
看完博弈、半導體材料，還有一個營運持續性非常好的例子，就是瓶蓋王－宏全。宏全的核心業務是製造飲料包材、代工生產、飲料填充，商業模式是除了自己有生產的廠區以外，他跟客戶的合作是走In-House的廠中廠方式，直接把場蓋在客戶家裡，生產完之後直接出貨到隔壁的倉庫，幫客戶把運費通通省掉。廠中廠也有更升級的版本，就是連原物料也都幫你搞定，直接由宏全幫你一條龍代工，原廠只要維持品牌宣傳、到零售商的配送工作。
圖8：宏全in House商業模式。來源：宏全官網
這樣的商業模式有什麼好處？對客戶來說，可以不需要去管複雜的原物料管理（例如訂多少、會不會過期等等），也不用負擔設備採購與折舊（自己買也不一定比宏全買便宜），通通交給專業的宏全處理，自己可以專注在產品銷售、市場研究。簡單來講，讓客戶離不開宏全，就是宏全最強的競爭力。目前包含可口可樂、百事可樂、統一、維他露…等等，國內外知名品牌都是宏全的客戶，大家在超商拿飲料的時候不妨轉過來看看有沒有印著委託宏全製造，就知道這家公司的觸角到底有多廣。
圖9：隨處都可見宏全代工生產的飲料。
而宏全的商業模式還有另一個厲害之處，就是他的財務三率非常穩定。下圖阿格力整理了自2019年迄今的營業利益率變化，可以看到宏全雖然每年都有淡旺季的變化，但它的營業利益率就是穩定的在一個區間。這是因為宏全目前跟客戶的合作方式，是跟客戶一起分攤原物料的高低變化，所以比較不會有被客戶砍利潤的情況發生。換言之，只要宏全的客戶持續增加，宏全營收、獲利就會跟著持續成長。
圖10：宏全的營業利益率變化。來源：阿格力價值成長股APP，阿格力整理
那宏全有持續增加他的客戶或產線嗎？我們先看過去一個重要的市場－東南亞。宏全在2021年6月、10月的時候分別在印尼有2條無菌飲料產線投產，結果2022年整個東南亞的營收貢獻就從58.6億成長到81.42億！畢竟天氣熱嘛，冰涼涼的飲料誰不愛呢？喝了一瓶再一瓶，也喝出宏全源源不絕的營收。
圖11：宏全2022年東南亞市場大爆發。來源：宏全法說會
我們看近5年宏全的營收變化，也可以看到2022確實就是向上跳了一個等級，而且宏全這兩年在台灣、中國也都有產能開出來，營收表現是一年比一年高，尤其過去比較清淡的一二月，現在淡季營收都已經超越過往的旺季營收。
圖12：宏全月營收逐年成長。來源：阿格力整理
那宏全未來還有營收持續性嗎？阿格力從新聞、法說會等資料來源整理了最近幾年宏全的資本支出狀況，可以看到宏全在2024陸續有好幾個廠區（例如台中自由港區一期、大陸衢州、廣東清新等）進行產線的擴張，這些在2025都會貢獻完整的營收；而2025更重要了，上次兩條產線就大幅度成長的東南亞市場將持續試產或開出新產能！包含印尼KIIC新廠、Sosro水廠、泰國宏信、緬甸宏佳、越南新加坡工業園區等，這些在2026也將會是完整貢獻營收。簡單來說，宏全的營收至少在未來2-3年都不需要太擔心。
圖13：2025東南亞陸續有產能開始試產或開出。來源：阿格力整理
以上就是阿格力幫大家整理三檔在營運上具有持續性的公司，大家可以檢查一下自己手上公司的營運模式是否也具備持續性，這樣不僅能提高自己對於公司後續發展的掌握性，你在股海中也才能進退有據喔！
